對一家行業(ye)龍頭而言，交一份優異的“成績單”似乎是(shi)理所當然。但其(qi)實(shi)，優秀(xiu)的同學永遠(yuan)保持領先，可(ke)不(bu)是(shi)件容易的事。

　　拿到一份“成績單”，除了關注財務數字之外，更需橫向縱向、立體綜合的解析。以全球最大玻纖制造商中國巨石為例，2019年度營收增長4.59%，凈利潤下降了10.32%。其利潤回落究竟是短暫的波動，還是長期的趨勢？其“護城河”是否深闊如舊？全球玻纖產業前景如何？這應是投資者關注的問題。

　　日前，上證報記者采訪了多位行業資深分析師，他們認為中國巨石業績減速與玻纖行業景氣度有關，公司“央企市營”（中央企業市場化經營）的底色及技術、成本優勢仍領先同行，當然也存在新產能投放不及預期等風險。

　　行業景氣度影響“成績”

　　專注，是優等生的共有品質。中國巨石就是一家很“專注”的公司，產品主要就是玻纖。“分析中國巨石的經營，需要看成本、價格、銷量。”海通證券建材行業高級分析師馮晨陽說。

　　2019年度，中國巨石實現營業收入104.93億元，同比增長4.59%；歸母凈利潤21.29億元，同比下降10.32%。

　　研究個股不能脫離行業景氣度。中國巨石年報“行業經營性信息分析”顯示，2019年中國玻纖總產量同比增長12.6%至527萬噸，其中電子紗、普通增強紗、熱塑紗等品種增長明顯，導致市場供需失衡，價格長期處于低位。另據國家統計局統計，2019年玻纖行業規模以上企業主營業務收入同比下降1.40%，利潤總額同比下降24.90%。這是自2011年以來，行業主營收入首次出現同比下降，同時也是自2014年以來，行業利潤總額增速首次低于主營業務收入增速，主要原因在于，近年來池窯產能擴張勢頭明顯加速，導致產品供需失衡，產品價格大幅回落。

　　由此可見，中國巨石增收不增利，是行業景氣度變化使然。國泰君安建材分析師趙晨陽說，玻纖行業2019年前三季度景氣下行，需求較為低迷，第四季度在需求回暖預期及漲價因素促發下，下游貿易商補庫，拉動中國巨石玻纖紗及制品銷售走高，市場份額持續提升。“今年一季度雖然受疫情的影響，但玻纖價格基本維持平穩，我們認為雖然行業的趨勢性漲價或受疫情影響后移，但近期價格走勢表明，主流粗紗品種的價格底部基本確立。”

　　趙晨陽表示，玻纖行業為周期成長行業，研究需自上而下，由行業到公司。年報中“公司業務概要”及“經營情況討論與分析”可以幫助投資者了解行業趨勢及公司發展情況。

　　海通證券分析師馮晨陽認為，隨著玻纖價格進入底部，預計行業新增產能壓力有望逐步減弱，行業供需改善大趨勢不會發生變化。不過，多份研報也指出，由于全球經濟發展環境不確定、經濟增速放緩等因素，中國巨石也存在海外項目進度低于預期、玻纖價格下降等風險。

     “優等生”的綜合素質考驗

　　優等生，整體實力必然超群。從橫向比較看，中國巨石的玻纖產能規模居世界第一，公司一天生產的粗紗可繞地球202圈，生產的細紗可繞地球110圈。

　　從縱向探究，中國巨石這些年日益強大，根本優勢在于“央企市營”的混改基因，及一系列體制、機制的創新。近年，中國巨石又投資近百億元建造新材料智能制造基地，向著高質量發展邁出轉型步伐。

　　“我們認為公司的核心優勢主要在于兩個方面，一是強大的成本控制能力，二是不斷優化的產品結構。”天風證券建材行業分析師侯星辰說。

　　一系列綜合因素，體現在產品競爭力上，就是成本優勢。此前，中國巨石玻纖產品的毛利率長年穩定在45%以上，高出同行約10個百分點。但年報顯示，2019年度，公司毛利率降至36.85%，比上年降低了10個百分點。

　　事出有因。根據新修訂的《企業會計準則第14號——收入》，2019年起中國巨石履行合同發生的運輸費、港雜報關費及傭金計入營業成本，全年審計后做調整，導致公司2019年毛利率出現較大幅度降低。“若剔除調整因素影響，中國巨石毛利率仍繼續領先行業。”趙晨陽對記者說。

　　“我們比較關注，中國巨石的成本是否能夠長期下行。”海通證券分析師馮晨陽則指出，目前來看，公司智能制造基地的各項經濟技術指標超出預期，將帶動公司進入新一輪的玻纖成本下行期。

　　創新能力，也是核心競爭力之一。馮晨陽表示，公司技術研發領先的優勢源自其“持之以恒精管控，打通高質量發展路徑”，具體在2019年年報“經營情況與討論”部分有詳細說明。在上游的原材料配方比例，中游制造環節的漏板技術、浸潤劑配方、智能化生產等多個方面積累，使得其能耗、生產效率在行業遙遙領先。

　　也有市場人士認為，玻纖工業長周期具成長性，但伴隨著中短周期波動的嵌套。在復雜的經濟局勢下，中國巨石的優勢能否長時間保持，是一個長期的考驗。

       看行業格局，探市場空間

　　優等生的另一能力，是交際廣、適應性強。中國巨石的玻纖被廣泛應用于建筑建材、環保、交通、電氣等領域，產品達6萬多種。

　　但客觀看，全球玻纖行業產能擴張過快，導致了價格競爭激烈。如何由規模成本型向高質量發展轉型，是擺在中國巨石面前的命題。

　　對于行業前景，中國巨石年報有大篇幅描述，作出了“行業處在整體上升期”的判斷，其援引美國玻璃纖維復合材料工業協會發布的《全球玻璃纖維復合材料市場趨勢預測和機會分析》報告指出，未來5年內，汽車固件、建筑裝飾、安全防護、航空航天、液體過濾將成為玻纖復材發展的5大重點領域，且產品將呈現整體高端化發展趨勢。報告同時指出，全球玻璃纖維復合材料市場總消費水平預計將以8.50%的年增長率強勁增長，發展空間巨大。

　　作為一個全球充分競爭的行業，玻纖業的格局也是投資者應了然于胸的。據中國巨石年報，從全球看，前六大玻纖企業約占據全球75%左右的產能，寡頭格局在過去10年未有變化。另一方面，近年來，國內玻纖制造企業憑借技術進步、成本降低和持續的產品質量提升搶占了大量的海外市場。中國的玻纖產能在近3年年均復合增長率達到6.65%，同期全球產能年均復合增長率僅為1.7%，國內玻纖產能已超過全球玻纖總產能的50%以上。

　　中國巨石實施“三地五洲”戰略，國內現有桐鄉、九江、成都三大生產基地，國外在美國南卡、埃及蘇伊士也有生產布局，充分參與國際分工，但也存在全球貿易摩擦、匯率波動等風險。比如，2020年3月，歐盟對埃及玻璃纖維增強材料征收8.7%反補貼關稅。

　　侯星辰認為，中國巨石基本面的跟蹤需要關注三方面：一是玻纖行業市場供需格局變化對產品價格的影響；二是海外公共衛生事件對行業需求帶來的潛在沖擊；三是公司自身項目建設風險和國際貿易政策風險。

　　“目前玻纖行業價格處于底部，行業景氣底部的利潤率水平其實最能反映公司的核心競爭力。在行業景氣底部，中國巨石依然能夠維持20%以上的凈利潤率水平，優勢較為明顯。”海通證券馮晨陽認為，中長期來看，中國巨石有望憑借產品結構升級、新建產能發揮、國際化獲得穩健增長。

　　中國巨石年報中，也提示了公司可能面對的風險。“玻纖是重資產行業，公司跨國經營，政策性風險、匯率利率變動風險以及原燃料價格及供應風險皆有所暴露，投資者應當注意風險。”國泰君安趙晨陽表示。

摘自《上(shang)海證券報(bao)》